Unternehmenswer[^2^]https: www.ifrs.org issued standards list of standards ias 38 intangible assets

Was ist Unternehmenswert?

Der Unternehmenswert (Enterprise Value, EV) ist eine umfassende Messgröße für den Gesamtwert eines Unternehmens, die über seine bloße Marktkapitalisierung hinausgeht. Er gehört zur Kategorie der Finanziellen Bewertung und repräsentiert den Wert, den ein Unternehmen für seine Anteilseigner (Aktionäre) und alle Fremdkapitalgeber besitzt. Dieser Wert ist besonders relevant in Situationen wie Fusionen und Übernahmen (M&A), da er die vollständigen Erwerbskosten für einen potenziellen Käufer widerspiegelt, einschließlich der Übernahme der Schulden. Im Gegensatz zur Marktkapitalisierung berücksichtigt der Unternehmenswert nicht nur das Eigenkapital, sondern auch alle verzinslichen Schulden und zieht Barmittel sowie Bargeldäquivalente ab, um eine realistischere Einschätzung des Firmenwerts zu liefern.

Geschichte und Ursprung

Das Konzept des Unternehmenswerts entwickelte sich im Laufe der Zeit mit der zunehmenden Komplexität der Unternehmensfinanzierung und der Notwendigkeit, den Gesamtwert eines Unternehmens unabhängig von seiner Kapitalstruktur zu bewerten. Während frühere Bewertungsmethoden oft stärker auf dem Eigenkapital basierten, erkannte man, dass ein Käufer bei einer Übernahme nicht nur die Aktien erwirbt, sondern auch die Verbindlichkeiten des Zielunternehmens übernimmt. Die explizite Berücksichtigung von Fremdkapital und Barmitteln im Unternehmenswert wurde im Kontext von M&A-Transaktionen immer wichtiger. Ein prägnantes Beispiel für die Diskussion über den Unternehmenswert in der modernen Finanzpresse war die Betrachtung der Bewertung von Unternehmen mit hohen immateriellen Vermögenswerten oder komplexen Finanzstrukturen, wie sie im Technologiebereich auftreten können. Reuters hat beispielsweise erörtert, warum der "Unternehmenswert" eines Unternehmens über seine bloßen Aktien hinausgeht und Schulden sowie Barmittel berücksichtigt, um ein umfassenderes Bild der Kosten für einen potenziellen Käufer zu zeichnen.

Kernpunkte

Der Unternehmensw⁴ert ist eine umfassende Messgröße für den Gesamtwert eines Unternehmens, die sowohl Eigenkapital als auch verzinsliche Schulden berücksichtigt.
Er wird häufig bei Fusionen und Übernahmen verwendet, um die tatsächlichen Kosten einer Akquisition zu bestimmen.
Der Unternehmenswert wird um Barmittel und Bargeldäquivalente bereinigt, da diese zur Tilgung von Schulden verwendet werden könnten.
Er bietet eine kapitalstrukturunabhängige Sicht auf den Wert eines Unternehmens, was Vergleiche zwischen Unternehmen mit unterschiedlichen Finanzierungen erleichtert.

Formel und Berechnung

Die grundlegende Formel zur Berechnung des Unternehmenswerts lautet:

\text{Unternehmenswert} = \text{Marktkapitalisierung} + \text{Gesamte verzinsliche Schulden} - \text{Barmittel und Bargeldäquivalente}

Dabei gilt:

Marktkapitalisierung: Der aktuelle Börsenwert des Unternehmens, berechnet als Aktienkurs multipliziert mit der Anzahl der ausstehenden Aktien.
Gesamte verzinsliche Schulden: Umfasst alle kurz- und langfristigen Schulden, die Zinsen tragen, wie Anleihen, Bankkredite oder Leasingverbindlichkeiten. Manchmal werden auch Pensionsrückstellungen oder Minderheitenanteile hinzugefügt, je nach Kontext der Unternehmensanalyse.
Barmittel und Bargeldäquivalente: Liquidide Mittel, die zur Begleichung von Schulden oder für andere Unternehmenszwecke zur Verfügung stehen.

Es ist wichtig zu beachten, dass "verzinsliche Schulden" nicht immer klar abgrenzbar sind und die genaue Definition je nach Analyse variieren kann. Die Bilanz eines Unternehmens liefert die notwendigen Daten für diese Berechnung.

Interpretation des Unternehmenswerts

Der Unternehmenswert bietet eine ganzheitliche Perspektive auf den Wert eines Unternehmens, da er die Finanzierungsstruktur des Unternehmens eliminiert. Er wird oft als "theoretischer Übernahmepreis" interpretiert, da ein Käufer, der ein Unternehmen vollständig erwirbt, nicht nur die Aktionäre auszahlt (Marktkapitalisierung), sondern auch die bestehenden Schulden des Unternehmens übernimmt. Die Barmittel werden abgezogen, da sie effektiv die "Kaufkraft" des Unternehmens selbst darstellen und zur Reduzierung der übernehmenden Schuldenlast verwendet werden könnten.

Ein höherer Unternehmenswert bedeutet in der Regel, dass das Unternehmen über einen größeren Gesamtwert verfügt, der sowohl dem Eigen- als auch dem Fremdkapital zuzurechnen ist. Er ist besonders nützlich, um Unternehmen in derselben Branche zu vergleichen, da er die Auswirkungen unterschiedlicher Kapitalstrukturen nivelliert. Wenn ein Unternehmen beispielsweise eine hohe Rendite aufweist, aber auch signifikante Schulden hat, würde der Unternehmenswert ein vollständigeres Bild seiner Effizienz und seines tatsächlichen Werts im Vergleich zu einem schuldenfreien Konkurrenten vermitteln.

Hypothethisches Beispiel

Stellen Sie sich ein fiktives Unternehmen, "AlphaTech AG", vor.

Die AlphaTech AG hat 10 Millionen ausstehende Aktien.
Der aktuelle Aktienkurs beträgt 50 Euro pro Aktie.
Die gesamten verzinslichen Schulden belaufen sich auf 200 Millionen Euro.
Die Barmittel und Bargeldäquivalente betragen 50 Millionen Euro.

Zuerst berechnen wir die Marktkapitalisierung:
Marktkapitalisierung = 10 Millionen Aktien * 50 Euro/Aktie = 500 Millionen Euro

Nun wenden wir die Formel für den Unternehmenswert an:
Unternehmenswert = 500 Millionen Euro (Marktkapitalisierung) + 200 Millionen Euro (Schulden) - 50 Millionen Euro (Barmittel)
Unternehmenswert = 650 Millionen Euro

In diesem Beispiel beträgt der Unternehmenswert der AlphaTech AG 650 Millionen Euro. Dies ist der Betrag, den ein Käufer zahlen müsste, um AlphaTech vollständig zu erwerben und alle Schulden zu übernehmen, abzüglich der liquiden Mittel, die das Unternehmen selbst besitzt.

Praktische Anwendungen

Der Unternehmenswert ist ein fundamentales Konzept in der Finanziellen Bewertung und findet in verschiedenen Bereichen Anwendung:

Fusionen und Übernahmen (M&A): Er ist die bevorzugte Messgröße, um den Gesamtwert eines Zielunternehmens zu bestimmen. Käufer bewerten Unternehmen oft auf der Basis ihres Unternehmenswerts, um zu ermitteln, wie viel sie für die Übernahme des gesamten Geschäfts, einschließlich aller Verbindlichkeiten, zahlen müssen. Die US-amerikanische Börsenaufsichtsbehörde SEC verlangt detaillierte Angaben zu Geschäftskombinationen, die die Bewertung des erworbenen Unternehmens betreffen.
Vergleichende Analyse: Analysten nutzen den Unternehmenswert, um Unternehmen untersc³hiedlicher Größen und Kapitalstrukturen innerhalb derselben Branche zu vergleichen. Kennzahlen wie das Verhältnis von Unternehmenswert zu Betriebsergebnis (EV/EBIT) oder Unternehmenswert zu EBITDA sind gängige Bewertungsmethoden, die eine faire Vergleichbarkeit ermöglichen.
Leveraged Buyouts (LBOs): Bei fremdfinanzierten Übernahmen ist der Unternehmenswert entscheidend, da er die Basis für die Strukturierung des Fremdkapitals bildet, das zur Finanzierung der Akquisition aufgenommen wird.
Finanzberichterstattung und Bilanzierung: Immaterielle Vermögenswerte, die einen wesentlichen Bestandteil des Unternehmenswerts ausmachen können, werden nach internationalen Rechnungslegungsstandards wie IAS 38 (International Accounting Standard 38) bilanziert. Dieser Standard legt Kriterien für die Erfassung und Bewertung von immateriellen Vermögenswerten fest, die keinen physischen Charakter haben, aber zum Unternehmenswert beitragen, wie Patente oder Marken.

Einschränkungen und Kritikpunkte

Obwohl der Unternehmenswert eine umfassende Messgröße ist, hat er² auch Einschränkungen:

Komplexität und Definitionen: Die genaue Definition von "verzinslichen Schulden" kann variieren. Manche Analysen schließen auch Minderheitenanteile, Pensionsverpflichtungen oder andere Bilanzposten ein, was die Vergleichbarkeit zwischen verschiedenen Analysen erschweren kann.
Nicht-operative Vermögenswerte: Der Unternehmenswert kann nicht-operative Vermögenswerte, wie nicht-betriebsnotwendige Anlagevermögen oder Beteiligungen an anderen Unternehmen, nicht immer adäquat abbilden, es sei denn, diese werden explizit herausgerechnet.
Zukunftsorientierung: Wie bei allen Bewertungsmethoden, die auf Vergangenheitsdaten basieren, spiegelt der Unternehmenswert eine Momentaufnahme wider und prognostiziert nicht zwangsläufig die zukünftige Performance oder das Wachstumspotenzial. Für zukunftsorientierte Bewertungen sind Methoden wie der Discounted Cash Flow (DCF) oft sinnvoller, obwohl diese wiederum in der Praxis mit dem Unternehmenswert in Beziehung gesetzt werden. Aswath Damodaran von der NYU Stern School of Business, ein anerkannter Experte für Unternehmensbewertung, betont, dass Bewertungsmodelle wie DCF zur Schätzung des intrinsischen Werts eines Vermögenswerts dienen, wobei der erwartete Wert der Vermögenswerte als Barwert der erwarteten Cashflows über die Lebensdauer des Vermögenswerts berechnet wird.
Goodwill: Der Unternehmenswert beinhaltet implizit auch den Goodwill,¹ der bei Akquisitionen entsteht. Die Bewertung von Goodwill ist komplex und unterliegt Abschreibungs- und Wertminderungstests, was zu Schwankungen im Buchwert und der Wahrnehmung des Unternehmenswerts führen kann.

Unternehmenswert vs. Marktkapitalisierung

Obwohl der Unternehmenswert und die Marktkapitalisierung beide wichtige Kennzahlen in der Finanziellen Bewertung sind, repräsentieren sie unterschiedliche Aspekte des Unternehmenswerts.

Merkmal	Unternehmenswert (Enterprise Value, EV)	Marktkapitalisierung
Definition	Gesamtwert des Unternehmens, verfügbar für Eigen- und Fremdkapitalgeber.	Gesamtwert des Eigenkapitals eines Unternehmens.
Bestandteile	Marktkapitalisierung + Verzinsliche Schulden - Barmittel	Aktienkurs * Anzahl der ausstehenden Aktien
Zweck	Bewertung bei Übernahmen, branchenübergreifende Vergleiche.	Misst den Wert für Aktionäre, Größe des Unternehmens.
Kapitalstruktur	Kapitalstrukturunabhängig.	Abhängig von der Kapitalstruktur.

Der Hauptunterschied liegt darin, dass die Marktkapitalisierung nur den Wert der Aktien eines Unternehmens abbildet und somit nur die Perspektive der Eigenkapitalgeber berücksichtigt. Der Unternehmenswert hingegen bietet eine ganzheitlichere Sicht, indem er sowohl das Eigenkapital als auch das Fremdkapital einbezieht und um Barmittel bereinigt. Für einen potenziellen Käufer, der ein Unternehmen vollständig übernehmen möchte, ist der Unternehmenswert die relevantere Größe, da er die gesamten Kosten der Transaktion, einschließlich der Übernahme bestehender Verbindlichkeiten, widerspiegelt.

FAQs

1. Warum werden Barmittel vom Unternehmenswert abgezogen?

Barmittel und Bargeldäquivalente werden vom Unternehmenswert abgezogen, da sie als nicht-operative Vermögenswerte betrachtet werden, die zur Tilgung von Schulden oder zur Finanzierung von Geschäftstätigkeiten genutzt werden können. Ein Käufer, der ein Unternehmen erwirbt, erhält diese Barmittel und kann sie verwenden, um einen Teil der übernommenen Schulden zu begleichen, wodurch die tatsächlichen Anschaffungskosten reduziert werden.

2. Ist der Unternehmenswert immer höher als die Marktkapitalisierung?

In den meisten Fällen ja. Da der Unternehmenswert die Marktkapitalisierung und die Schulden umfasst und lediglich die Barmittel abzieht, wird er in der Regel höher sein, es sei denn, ein Unternehmen hat extrem hohe Barmittelbestände und keine oder sehr geringe Schulden.

3. Was ist ein "guter" Unternehmenswert?

Es gibt keinen universellen "guten" Unternehmenswert an sich, da er eine absolute Größe darstellt. Seine Aussagekraft ergibt sich erst im Verhältnis zu anderen Kennzahlen, wie dem Betriebsergebnis (EV/EBIT) oder dem Umsatz (EV/Revenue), und im Vergleich zu Wettbewerbern innerhalb derselben Branche. Diese Verhältniszahlen sind entscheidend für die Unternehmensanalyse und die Bewertung.

4. Bezieht der Unternehmenswert auch immaterielle Vermögenswerte mit ein?

Ja, indirekt. Immaterielle Vermögenswerte wie Patente, Marken oder Software sind Teil des Unternehmens und tragen zu seinen zukünftigen Erträgen bei. Diese Erträge spiegeln sich im Betriebsergebnis und letztlich im Marktpreis des Eigenkapitals wider. Bei einer Akquisition werden diese Vermögenswerte im Rahmen der Kaufpreisallokation oft separat bewertet und können zum Goodwill beitragen.